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2012年以來，作為二級市場資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)擔(dān)當(dāng)?shù)墓蓟鸸局饾u開始嘗試通過其下設(shè)機(jī)構(gòu)從事一級市場的私募股權(quán)投資基金管理業(yè)務(wù)（“PE業(yè)務(wù)”）。在探索的過程中，方方面面的監(jiān)管規(guī)則也在持續(xù)調(diào)整與完善。

經(jīng)過初期幾年的探索之后，在2016年至2019年間，中國證券監(jiān)督管理委員會（“中國證監(jiān)會”）通過證監(jiān)會公告（[2016]29號）、機(jī)構(gòu)部函（[2016]3332號、[2017]879號、[2017]1791號、[2017]2860號、[2018]1362號）以及機(jī)構(gòu)監(jiān)管動態(tài)（2019年第6期）等一系列文件指導(dǎo)和規(guī)范公募基金公司開展PE業(yè)務(wù)。

2022年，證監(jiān)發(fā)[2022]41號、證監(jiān)會令[第198號]、證監(jiān)會公告[2022]33號等一系列文件發(fā)布之后，公募基金公司PE業(yè)務(wù)正式進(jìn)入一個規(guī)范發(fā)展的新階段。

近期有證券公司因其私募子公司（以前稱之為“直投子公司”）組織架構(gòu)規(guī)范整改存在問題（例如部分特定目的公司未清理完畢以及自有資金跟投產(chǎn)品超過比例）而受到行政監(jiān)管措施。公募基金公司與證券公司同受中國證監(jiān)會證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管部（“機(jī)構(gòu)部”）監(jiān)管，因此這些處罰對公募基金公司管控其下設(shè)機(jī)構(gòu)的PE業(yè)務(wù)同樣有借鑒意義。

本文將簡要梳理公募基金公司PE業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程、監(jiān)管體系、部分核心監(jiān)管規(guī)則以及我們的觀察與展望。

（一）PE二級子公司的誕生

2012年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》，擴(kuò)寬了公募基金公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)（即目前所稱的私募資管業(yè)務(wù)）的投資范圍，其中影響最為深遠(yuǎn)的一項(xiàng)修改莫過于允許公募基金公司設(shè)立子公司（業(yè)內(nèi)俗稱“基金子公司”），基金子公司設(shè)立的私募資管產(chǎn)品的投資范圍除了公募基金可以投資的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品外，還包括未上市企業(yè)股權(quán)、非標(biāo)債權(quán)及其他財產(chǎn)權(quán)利。

隨后，2012年10月，中國證監(jiān)會制定并發(fā)布了《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》，就基金子公司的設(shè)立及公司運(yùn)營等做了詳細(xì)的規(guī)定。其中，基金子公司“以固有資金對外投資”應(yīng)當(dāng)自發(fā)生之日起5日內(nèi)向中國證監(jiān)會和所在地證監(jiān)局報告。這條規(guī)定其實(shí)也打開了公募基金公司通過基金子公司設(shè)立二級子公司之路。

基金子公司自身就可以發(fā)行私募資管產(chǎn)品進(jìn)行未上市企業(yè)股權(quán)投資，但是畢竟私募資管產(chǎn)品是一種契約型產(chǎn)品，在很多方面不如合伙企業(yè)匹配私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金的設(shè)計需要。因此，在隨后的幾年中，不少基金子公司通過進(jìn)一步設(shè)立子公司（對于公募基金公司而言，系二級公司；以下簡稱“二級PE子公司”）的方式開展PE業(yè)務(wù)。

（二）PE子公司的理論誕生

2016年12月，中國證監(jiān)會修訂發(fā)布了《基金管理公司子公司管理規(guī)定》。

在此背景之下，已經(jīng)擁有二級PE子公司的公募基金公司擬將二級PE子公司上翻為PE子公司繼續(xù)開展業(yè)務(wù)或?qū)⑵渥N，未擁有二級PE子公司的公募基金公司則可以考慮直接申請設(shè)立PE子公司開展相關(guān)業(yè)務(wù)。但是，實(shí)踐中中國證監(jiān)會尚未批準(zhǔn)PE子公司的設(shè)立。

（三）部分二級PE子公司恢復(fù)產(chǎn)品備案

2017年，允許符合六大條件（例如凈資產(chǎn)不低于人民幣6億元）的二級PE子公司經(jīng)中國證監(jiān)會同意后先行恢復(fù)產(chǎn)品備案。

（四）PE子公司的真正誕生在即

2022年，《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》提出，支持公募主業(yè)突出、合規(guī)運(yùn)營穩(wěn)健、專業(yè)能力適配的基金管理公司設(shè)立子公司，專門從事公募REITs、股權(quán)投資、基金投資顧問、養(yǎng)老金融服務(wù)等業(yè)務(wù)，提升綜合財富管理能力。

隨后發(fā)布的《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》及相關(guān)配套規(guī)則明確規(guī)定了公募基金公司設(shè)立PE子公司的各項(xiàng)資質(zhì)條件。

至此，公募基金公司設(shè)立PE子公司（包括二級PE子公司上翻為PE子公司）的所有實(shí)質(zhì)障礙都已經(jīng)掃清。

與中國證監(jiān)會（主要是市場二部）進(jìn)行監(jiān)管、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“基金業(yè)協(xié)會”）進(jìn)行自律管理的社會化的普通私募基金不同的是，根據(jù)相關(guān)監(jiān)管規(guī)則及監(jiān)管口徑，公募基金公司的PE子公司、二級PE子公司發(fā)行的私募基金跟證券公司的私募子公司發(fā)行的私募基金類似，主要是適用中國證監(jiān)會（主要是機(jī)構(gòu)部）、基金業(yè)協(xié)會關(guān)于私募資管產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)則。

相關(guān)的規(guī)則包括但不限于：《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2018〕106號）、《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》（證監(jiān)會第151號令）、《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃運(yùn)作管理規(guī)定》（證監(jiān)會公告[2018]31號）、《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃備案管理辦法》（中基協(xié)發(fā)〔2019〕4號）等。

不過，此處所謂的主要適用私募資管業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)規(guī)則，并非簡單的匹配適用?？紤]到PE子公司的特殊性、合伙型基金的特殊性等問題，中國證監(jiān)會通過《資管細(xì)則》適用相關(guān)問題解答（一）、《資管細(xì)則》適用相關(guān)問題解答（二）、《資管細(xì)則》適用相關(guān)問題解答（三）以及相關(guān)監(jiān)管指導(dǎo)對于PE子公司發(fā)行的私募基金特別適用的規(guī)則以及豁免適用的規(guī)則也作出了有針對性的補(bǔ)充規(guī)定。

（一）產(chǎn)品嵌套

PE子公司的私募基金投資于其他資管產(chǎn)品的，所投資的資管產(chǎn)品不得再投資除公募基金以外的資管產(chǎn)品。

符合《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》所稱的政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金、公益（慈善）信托、家族信托作為投資者的，不視為一層嵌套。

（二）跟投

管理人自有資金投資私募基金份額的，管理人自有資金投資份額不超過該私募基金總份額的20%，管理人及其附屬機(jī)構(gòu)以自有資金投資私募基金份額不超過該私募基金總份額的50%。

（三）組合投資

PE子公司的一個私募基金投資于同一資產(chǎn)的資金，不得超過該計劃資產(chǎn)凈值的25%；PE子公司的全部私募基金投資于同一資產(chǎn)的資金，不得超過該資產(chǎn)的25%；單一融資主體及其關(guān)聯(lián)方的非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，視為同一資產(chǎn)合并計算。

私募基金投資其他資管產(chǎn)品的，直接投資的資管產(chǎn)品與穿透后的標(biāo)的均需滿足上述要求。

（四）FOF之定制型產(chǎn)品

（一）母公司的管控責(zé)任重

中國證監(jiān)會要求公募基金公司強(qiáng)化對子公司和分支機(jī)構(gòu)等的管控，建立健全覆蓋整體的合規(guī)管理、風(fēng)險管理和稽核審計體系，將子公司和分支機(jī)構(gòu)等的業(yè)務(wù)活動、合規(guī)管理、風(fēng)險管理、信息技術(shù)系統(tǒng)、財務(wù)管理、人員考核等納入統(tǒng)一管理體系，不得讓渡職責(zé)，保障母子公司穩(wěn)健運(yùn)營。

以往有不少證券公司、公募基金公司因?yàn)閷ζ涓黝愖庸竟芸夭涣κ艿教幜P的案例。如何在確保子公司的法人獨(dú)立性的同時依法合規(guī)地強(qiáng)化母公司的管控，公募基金公司應(yīng)慎重評估。

（二）券商私募子公司的經(jīng)驗(yàn)借鑒

證券公司和公募基金公司同受中國證監(jiān)會機(jī)構(gòu)部監(jiān)管，PE業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)則與監(jiān)管邏輯基本一致。證券公司開展PE業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)相較于公募基金公司更加豐富。因此，擬發(fā)展PE業(yè)務(wù)的公募基金公司不妨多參考證券公司的經(jīng)驗(yàn)，也要吸取證券公司的教訓(xùn)。

（三）主動管理與去通道

最近幾年，無論是金融領(lǐng)域的監(jiān)管規(guī)則還是司法領(lǐng)域的釋法，強(qiáng)化主動管理以及去通道都是大勢所趨。

基金子公司一度因各類通道業(yè)務(wù)異軍突起，但后來因監(jiān)管機(jī)構(gòu)清理通道業(yè)務(wù)及其他政策調(diào)整而導(dǎo)致資產(chǎn)管理規(guī)模急速下降。公募基金公司通過PE子公司開展PE業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)立足資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，堅持主動管理，強(qiáng)化團(tuán)隊(duì)建設(shè)，履行信義義務(wù)，追求長遠(yuǎn)的發(fā)展。

（四）股權(quán)投資基業(yè)長青

與監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于非標(biāo)債權(quán)投資、影子銀行業(yè)務(wù)的監(jiān)管態(tài)度不同的是，股權(quán)投資向來受到國家的積極鼓勵和大力支持。不只是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，國務(wù)院及相關(guān)政府部門（例如發(fā)改委、財政部、國稅局等）長期以來都致力于扶持股權(quán)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，PE業(yè)務(wù)是一個值得發(fā)展的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

（五）專業(yè)的人辦專業(yè)的事

公募基金公司的公募基金業(yè)務(wù)、私募資管業(yè)務(wù)、PE業(yè)務(wù)等，雖然都是大基金、大資管業(yè)務(wù)的細(xì)分領(lǐng)域，但是PE業(yè)務(wù)相較于其他業(yè)務(wù)有不少明顯的不同。

因此，從事PE業(yè)務(wù)的公募基金公司應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化對PE業(yè)務(wù)的學(xué)習(xí)與理解，充分認(rèn)知和遵守PE業(yè)務(wù)領(lǐng)域的監(jiān)管規(guī)則及行業(yè)慣例。