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一、 引言

資本市場開放是我國對外開放政策的重要組成部分。隨著全球資產(chǎn)配置、人民幣國際化及“一帶一路”發(fā)展，我國改革開放進程不斷深化，與世界經(jīng)濟聯(lián)系日益緊密，這對我國資本市場進一步開放提出了更高要求。繼合格的境外機構(gòu)投資者(QFII)、人民幣合格境外機構(gòu)投資者(RQFII)、合格境內(nèi)機構(gòu)投資者(QDII)等措施后，“滬港通”“深港通”“滬倫通”機制相繼啟動并實施，標(biāo)志著我國資本市場開放取得了實質(zhì)性進展。通過內(nèi)地資本市場與倫敦資本市場的互聯(lián)互通，一方面可以借鑒倫敦成熟金融中心的經(jīng)驗，促進內(nèi)地資本市場全面深化改革，推動人民幣國際化，提高我國資本市場的國際影響力，引導(dǎo)內(nèi)地投資者的投資回歸價值和理性；另一方面可以拓展內(nèi)地和境外投資者的投資渠道，有助于吸引境外投資者，促進資金的跨境流通，降低企業(yè)資本成本，增加企業(yè)投資[1-2]?！皽弁ā睂⒕惩鈾C構(gòu)投資者以及發(fā)達資本市場中成熟的制度、規(guī)則、理念、行為模式以及監(jiān)管方式等引入我國A股市場，有效改善了內(nèi)地資本市場的生態(tài)環(huán)境。有效的內(nèi)部控制能夠提高企業(yè)財務(wù)報告質(zhì)量，降低企業(yè)風(fēng)險，是企業(yè)重要的內(nèi)部治理機制。那么，由資本市場開放所帶來的境外投資者進入、信息環(huán)境改善[3]是否能夠提升企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量呢？

目前有關(guān)資本市場開放經(jīng)濟后果的研究主要聚焦在上市公司行為、資本市場運行以及實體經(jīng)濟發(fā)展三個方面。首先，境外投資者由于具有更強的獨立性，通過直接和間接的治理作用，在提高上市公司治理水平、降低代理成本方面發(fā)揮著重要作用[3-4]，對股價崩盤風(fēng)險[5]、信息披露質(zhì)量[6-7]、會計信息可比性[8]、高管在職消費[9]和投資決策[10]等產(chǎn)生了積極影響；其次，資本市場開放為東道國引入成熟的價值投資者，有助于減小內(nèi)地市場股價的波動性和降低市場風(fēng)險[5]、提升股價信息含量和股票定價效率[2,11]以及降低股市異質(zhì)性波動[12]，進而提高資本市場整體運行效率；最后，得益于境內(nèi)外資本自由流動，資本市場開放能夠促進資源配置，推動實體經(jīng)濟發(fā)展[13]。但部分學(xué)者認(rèn)為，由于新興經(jīng)濟體自身存在制度缺陷，資本市場開放主要吸引了國際投機資本，這將有損資本市場乃至實體經(jīng)濟的發(fā)展[14]。

現(xiàn)有文獻對內(nèi)部控制影響因素的研究主要從企業(yè)內(nèi)外部兩個方面展開。內(nèi)部因素主要體現(xiàn)為經(jīng)營狀況與治理特征。大量研究表明，公司成立時間、規(guī)模、業(yè)務(wù)復(fù)雜度等對內(nèi)部控制具有重要影響[15-16]，公司的負債水平越高，內(nèi)部控制水平越低[17]；存在多個大股東[18]、大股東股權(quán)質(zhì)押[19]、審計委員會海歸背景[20]以及實施員工股權(quán)激勵[21]，公司內(nèi)部控制水平更高。外部因素主要體現(xiàn)為：第一，機構(gòu)投資者實地調(diào)研以及境外機構(gòu)投資者監(jiān)督的作用[7，22]；第二，審計約談的作用[23]；第三，公司所處的制度環(huán)境的影響[24]?？梢钥闯觯F(xiàn)有研究較為全面地揭示了公司內(nèi)部控制的影響因素。

綜上所述，資本市場開放能夠吸引境外機構(gòu)投資者及成熟的制度、投資理念進入A股市場，促進內(nèi)地資本市場改革。那么，在微觀企業(yè)層面，資本市場開放是否達到了政策預(yù)期效果呢？為探究這一問題，本文依托“滬港通”交易機制實施這一外生沖擊，擬采用雙重差分模型實證檢驗資本市場開放對公司內(nèi)部控制質(zhì)量的影響。本文的貢獻主要體現(xiàn)在以下幾個方面：第一，本文從內(nèi)部控制的角度研究“滬港通”交易機制實施對A股上市公司的影響，可以豐富資本市場對外開放的經(jīng)濟后果研究，為資本市場健康發(fā)展與開放提供經(jīng)驗證據(jù)；第二，本文通過“滬港通”交易機制的實施探討資本市場開放對內(nèi)部控制質(zhì)量的影響，可以豐富內(nèi)部控制質(zhì)量影響因素的研究；第三，進一步揭示資本市場開放作用微觀企業(yè)的機制，從內(nèi)部和外部兩個方面對資本市場開放影響企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的機制進行分析。

二、 理論分析與研究假設(shè)

“滬港通”為境外投資者投資內(nèi)地資本市場以及內(nèi)地投資者投資香港市場提供了便利。作為國際化金融中心，香港擁有成熟的資本市場。與內(nèi)地A股市場以個人投資者為主不同，香港資本市場的參與主體主要是機構(gòu)投資者，投資決策更加理性[25]。境外機構(gòu)投資者能夠通過派遣董事的方式直接參與公司治理[2]，進而影響企業(yè)內(nèi)部控制制度；同時，資本市場的互聯(lián)互通加快了A股市場與境外市場接軌，有利于引入發(fā)達資本市場中較為成熟的制度、規(guī)則和理念，從而引導(dǎo)內(nèi)地A股公司的內(nèi)部控制建設(shè)。然而，由于“滬港通”交易機制開通時間較短，且《滬港股票市場交易互聯(lián)互通機制試點若干規(guī)定》中對境外投資者持股境內(nèi)上市公司的比例作了限制，因此，“滬港通”交易機制通過引入境外機構(gòu)投資者以及成熟的理念而發(fā)揮治理作用，提升公司內(nèi)部控制質(zhì)量的路徑可能并不顯著[2]。本文認(rèn)為，“滬港通”交易機制實施后，內(nèi)地A股上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量的改善更可能是通過以下幾個途徑實現(xiàn)的：

首先，為對沖風(fēng)險，防止內(nèi)外風(fēng)險疊加給企業(yè)帶來動蕩，管理層有動機提升企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量?！皽弁ā痹诮oA股市場帶來諸多利好的同時，也同樣增加了潛在的風(fēng)險[26]。從個股層面來說，“滬港通”實施后，A+H股中部分股票存在價格、結(jié)算時間以及交易規(guī)則等方面的差異，為投機者提供了套利空間。境外投資者可以通過香港離岸市場沽空A股，而內(nèi)地投資者卻不能沽空港股的規(guī)定增加了A股市場上個股面臨的沽空風(fēng)險。在當(dāng)前的資本市場環(huán)境下，這些“機會”可能會促使更多的短期投機資本進入或逃出內(nèi)地市場[14]，加劇個股股價的波動風(fēng)險，并進一步影響其他投資者和股東對企業(yè)的信心，放大企業(yè)潛在的財務(wù)風(fēng)險。從資本市場層面來說，“滬港通”交易機制促進內(nèi)地與境外市場聯(lián)通，加劇了內(nèi)地資本市場面臨的風(fēng)險傳染效應(yīng)[27]。A股市場也會受到境外市場資本流動的影響，大量的風(fēng)險性事件均可通過“滬港通”波及兩地市場。許香存等研究發(fā)現(xiàn)，隨著資本市場開放程度的提升，市場更加不穩(wěn)定，投資風(fēng)險顯著增加；其中，境外市場風(fēng)險進入以及國內(nèi)投資者對境外投資者的過度反應(yīng)是主要原因[28]。風(fēng)險沖擊會影響管理層的經(jīng)營業(yè)績，也會使管理層的聲譽受損。為對沖外部風(fēng)險帶來的沖擊，避免內(nèi)外風(fēng)險疊加帶來的股價大幅波動，風(fēng)險規(guī)避的管理層會完善內(nèi)部控制制度的設(shè)計與執(zhí)行。

其次，“滬港通”的實施有助于加強審計獨立性[6]，提升審計質(zhì)量[7]，從而保障內(nèi)部控制的有效性。不同的資本市場之間存在制度、規(guī)則以及文化等差異，導(dǎo)致境外投資者更加依賴外部審計提供的財務(wù)信息，對審計質(zhì)量的要求也更高[29]，這無形中增加了審計師面臨的聲譽與訴訟風(fēng)險[6]。隨著資本市場開放，審計師面臨的聲譽與訴訟風(fēng)險將在全球競爭市場傳播，放大審計師的潛在損失。面對這種壓力，審計師對于“滬港通”標(biāo)的上市公司將更加謹(jǐn)慎，審計程序更加嚴(yán)格，搜集審計證據(jù)更加廣泛，使得審計獨立性和質(zhì)量大幅提高[6，23]。內(nèi)部控制是外部審計確定審計測試范圍、衡量審計風(fēng)險、制定風(fēng)險審計導(dǎo)向的制度基礎(chǔ)[23]，為降低審計風(fēng)險，審計師會盡力測試被審計單位的內(nèi)部控制，以降低可能的審計失敗及訴訟風(fēng)險[30]；同時，審計師也會將受到的外部壓力傳導(dǎo)至企業(yè)，督促企業(yè)完善其內(nèi)部控制機制[23]。經(jīng)驗證據(jù)方面，Chen等研究發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量審計能夠降低企業(yè)內(nèi)部控制缺陷，提高內(nèi)部控制有效性[31]。劉桂春等的研究結(jié)果表明，審計質(zhì)量與內(nèi)部控制水平顯著正相關(guān)[30]。

最后，政府監(jiān)管部門的嚴(yán)格執(zhí)法會促進企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的改善?！皽弁ā睂嵤┑闹匾繕?biāo)之一就是促進內(nèi)地資本市場改革，提升監(jiān)管部門的管理水平。相比發(fā)達國家，內(nèi)地資本市場還存在著過度包裝、投資者保護不足等問題?！皽弁ā钡膶嵤偈贡O(jiān)管部門參考國際市場的規(guī)則和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)查漏補缺，完善信息披露制度，加強投資者保護力度，凈化市場環(huán)境[5-6]。標(biāo)的上市公司是制度實施過程中的重點監(jiān)管對象，也應(yīng)在資本市場開放的過程中起到示范作用[5]。我國對A股上市公司內(nèi)部控制信息強制性披露的要求加強了監(jiān)管部門對標(biāo)的上市公司內(nèi)部控制實施的關(guān)注?；诒O(jiān)管部門的約束力和威懾力[23]，企業(yè)有動機和壓力去改善內(nèi)部控制質(zhì)量。綜上，本文提出假設(shè)1。

H1：“滬港通”有助于提升標(biāo)的上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量。

三、 研究設(shè)計

(一) 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2013—2016年A股上市公司作為研究對象。由于“滬港通”在2014年底正式實施，考慮到治理作用的發(fā)揮具有時滯性，因此本文將2014年之后的年度定義為政策沖擊年份。選取2014年被納入“滬股通”的公司作為實驗組，以未進入標(biāo)的股名單的作為控制組，并進行以下處理：(1)剔除期間內(nèi)被納入“滬股通”標(biāo)的股后又被調(diào)出的樣本；(2)剔除2014年未被納入“滬股通”名單后又被調(diào)入的樣本；(3)剔除金融行業(yè)樣本；(4)剔除ST樣本；(5)剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。對所有連續(xù)變量進行了上下1%的Winsorize處理。內(nèi)部控制質(zhì)量數(shù)據(jù)采用迪博·內(nèi)部控制指數(shù)，其他數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

圖1 PSM前后的密度函數(shù)圖

“滬港通”機制中被納入“滬股通”范圍的股票包括上證180指數(shù)、上證380指數(shù)以及“A+H”股，并剔除被風(fēng)險警示的股票。鑒于此，“滬股通”標(biāo)的公司的一些特征可能本身就與未被納入范疇的公司之間存在差異，這可能是導(dǎo)致“滬港通”交易機制實施前后企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量存在差異的原因。為排除干擾，本文采用PSM構(gòu)造了實驗組及控制組。本文選擇企業(yè)規(guī)模、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負債率、企業(yè)價值、營業(yè)收入增長率、股權(quán)集中度、管理層持股比例、兩職合一、企業(yè)年齡及是否“四大”審計事務(wù)所作為匹配變量，按照最近鄰無放回方式進行一對一匹配，共得到2857個樣本。圖1是匹配前后的密度函數(shù)圖，可以看出，匹配前實驗組與控制組存在較大差異，匹配后控制組的密度函數(shù)圖明顯右移，與實驗組趨于一致。由此可知，PSM較好地修正了實驗組與控制組的樣本偏差，符合共同支撐假設(shè)。

(二) 變量定義

1. 因變量：內(nèi)部控制(IC)。本文借鑒富鈺媛等[19]、于雅萍等[21]的做法，采用迪博·內(nèi)部控制指數(shù)作為上市公司內(nèi)部控制的替代變量，該指數(shù)越大，表明企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量越高。

2. 自變量：滬港通。本文設(shè)置了treat和post兩個變量。treat表示的是上市公司股票是否屬于“滬股通”標(biāo)的股的虛擬變量，如果企業(yè)屬于標(biāo)的范疇，則treat值取1，否則為0。Post表示的是“滬港通”實施期間的虛擬變量，對于“滬港通”開通之后的年度，post值取1，開通之前的年度，post取值為0。

表1 變量定義表

表2 描述性統(tǒng)計分析

3. 控制變量。本文控制了以下變量：企業(yè)規(guī)模(size)、資產(chǎn)負債率(lev)、盈利能力(roe)、發(fā)展能力(growth)、托賓Q(tobinq)、是否“四大”(big4)、董事會規(guī)模(board)、獨立董事比例(indepen)、股權(quán)集中度(top10)、管理層持股比例(manage)、兩職合一(dual)、年換手率(turnover)、公司年齡(age)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(soe)、市場發(fā)展程度(market)。具體定義見表1。

(三) 模型設(shè)計

為檢驗H1，本文構(gòu)建了如下雙重差分模型(1)：

ICi,t=α+β1treati×posti,t+β2treati+β3posti,t+∑βcontrolsi,t+∑year+∑industry+εi,t

(1)

采用模型(1)估計“滬港通”實施對企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的影響，如果變量treat×post的系數(shù)顯著為正，則表明本文H1成立，“滬港通”的實施顯著提高了企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量。

四、 實證分析

(一) 描述性統(tǒng)計

表2是描述性統(tǒng)計結(jié)果。數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)部控制質(zhì)量(IC)的均值為6.389，小于中位數(shù)6.610，標(biāo)準(zhǔn)差為1.270，最小值為0，最大值為9.084，表明上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量之間存在較大差異。從“滬港通”標(biāo)的股來看，treat的均值為0.211，表示樣本中21.1%的上市公司進入“滬股通”標(biāo)的范圍。從控制變量來看，big4的均值為0.064。其他控制變量的數(shù)據(jù)也都符合正常分布范圍。

(二) 單因素分析

表3是PSM樣本的單變量分析結(jié)果。Panel A顯示，在“滬港通”實施之前，處理組與控制組的均值差為0.087，但并不顯著，說明二者在政策實施前并不存在顯著差異；中位數(shù)檢驗在統(tǒng)計上也不顯著，說明配對結(jié)果符合平行趨勢假定。從Panel B來看，“滬港通”實施后，處理組與控制組的均值差異在1%水平上顯著，說明“滬港通”的實施確實提升了標(biāo)的公司整體的內(nèi)部控制質(zhì)量；中位數(shù)檢驗也顯示處理組與控制組存在顯著差異。上述結(jié)果初步支持了H1。

表3 PSM樣本的單變量分析

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著相關(guān)；均值差異=處理組-控制組。

表4 “滬港通”與內(nèi)部控制質(zhì)量

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著，下同。

(三) 多元回歸分析

表4是模型(1)的回歸結(jié)果，在列(1)和列(2)中，treat×post的系數(shù)分別為0.132和0.213，分別在5%和1%的水平上顯著為正；在列(3)和列(4)中，treat×post的系數(shù)分別為0.184和0.284，且分別在5%和1%的水平上顯著為正，支持了H1。從其他變量來看，post的系數(shù)均在1%的水平上顯著為負，這說明樣本期間A股上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量整體上呈現(xiàn)降低趨勢。然而，在這種前提下treat×post的系數(shù)仍顯著為正，進一步證明了“滬港通”機制對內(nèi)部控制質(zhì)量的促進作用。

(四) 穩(wěn)健性檢驗

1. 安慰劑檢驗。如果內(nèi)地A股上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量的提升是“滬股通”機制實施所帶來的治理效應(yīng)，那么人為調(diào)整“滬股通”政策開始實施的年份，前述雙重差分的回歸結(jié)果將不再成立。參考陳運森等的研究[10]，本文將“滬港通”政策開始實施的年份分別定為2012年和2013年，并分別比較標(biāo)的股票與非標(biāo)的股票在2012年和2013年前后的內(nèi)部控制質(zhì)量是否存在差異。結(jié)果如表5列(1)和列(2)所示，主要變量treat×post的系數(shù)不再顯著，這說明內(nèi)地A股上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量的提高確實是由“滬港通”交易機制的實施導(dǎo)致的。

2. 去除A+H股檢驗?！皽赏ā睒?biāo)的范圍包括只在A股上市的公司和在A股和H股同時上市的公司兩部分，在“滬港通”交易機制實施之前，兩部分的信息環(huán)境存在差異。為了排除在A股和H股同時上市的公司帶來的影響，本文利用非A+H股公司進行了進一步的檢驗分析，結(jié)果如表5列(3)和列(4)所示，交乘項treat×post的系數(shù)分別為0.273、0.389，且均在1%的水平上顯著為正，這表明“滬港通”交易機制的實施確實提高了非A+H股上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量。

3. 更換內(nèi)部控制替代變量。借鑒富鈺媛等[19]的研究，對內(nèi)部控制質(zhì)量按照年度行業(yè)均值進行重新分類，高于年度行業(yè)均值的樣本組，賦值為1，低于年度行業(yè)均值的樣本組，賦值為0。按照重新劃分后的樣本進行回歸，結(jié)果如表5列(5)和列(6)所示。無論是全樣本還是PSM樣本中，交乘項treat×post的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，與前文結(jié)果一致，進一步證明了“滬港通”交易機制的實施顯著提升了內(nèi)地A股上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量。

表5 穩(wěn)健性檢驗1-3

4. 改變樣本時間窗口選擇。上述研究中的時間窗口為2013—2016年，為了避免研究樣本受到樣本期間選擇的影響，本文選擇2012—2016年作為樣本期間，并重新進行檢驗，結(jié)果如表6列(1)和列(2)所示。交乘項treat×post的系數(shù)仍顯著為正，且分別在10%與5%的水平上顯著，進一步支持了本文的結(jié)論。

5. 去除政策實施當(dāng)年的影響。本文選擇2013—2016年“滬股通”上市公司作為樣本，然而，由于“滬港通”于2014年11月正式實施，因此對于2014年樣本上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量的變化既有可能是政策實施前的因素導(dǎo)致的，也可能是政策實施后的效應(yīng)。為了降低該因素帶來的干擾，本文剔除了2014年的樣本重新檢驗，結(jié)果如表6中列(3)和列(4)所示，交乘項treat×post的系數(shù)均在10%的水平上顯著為正，與前文研究結(jié)論一致。

表6 穩(wěn)健性檢驗4-6

6. 改變PSM匹配方法。由于“滬股通”標(biāo)的股票并非采用隨機方式選出，即在政策實施前，處理組與對照組之間的內(nèi)部控制質(zhì)量便存在著差異。前文分別采用全樣本和PSM樣本進行了檢驗，一定程度上克服了樣本自選擇帶來的內(nèi)生性問題。為提供更加穩(wěn)健的證據(jù)，本文使用卡尺內(nèi)一對二近鄰匹配法重新進行樣本配對，并對篩選的樣本進行回歸，結(jié)果如表6列(5)所示，交乘項treat×post的系數(shù)仍在1%的水平上顯著為正。

五、 機制檢驗

資本市場開放顯著提升了企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量。那么，具體的作用機制是什么？企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的提升主要是基于兩種動機：一是內(nèi)部動機的主動行為，企業(yè)為了控制風(fēng)險，增強面對潛在威脅的能力，會主動加強企業(yè)的內(nèi)部控制建設(shè)；二是外在壓力動機的被動行為，是外部利益相關(guān)者壓力下的選擇，如監(jiān)管部門的制度性要求等。本文將股價波動風(fēng)險控制作為企業(yè)的內(nèi)部動機，將審計師聲譽風(fēng)險、政府部門監(jiān)管壓力作為外部壓力動機對資本市場開放影響企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的機制進行檢驗。

(一) 內(nèi)部機制：股價波動性風(fēng)險控制

表7 股價波動性風(fēng)險控制的機制檢驗結(jié)果

隨著資本市場開放程度不斷提高，股票市場的價格波動性上升，主要原因在于：一方面境外市場風(fēng)險進入內(nèi)地市場；另一方面持有價值投資理念的境外投資者進入引起了中小投資者的過度反應(yīng)[28]。股價反映的是企業(yè)價值與投資者對企業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期，同時也是管理層經(jīng)營業(yè)績的體現(xiàn)。為了應(yīng)對企業(yè)潛在的內(nèi)外部風(fēng)險，預(yù)防股價大幅波動影響投資者信心，企業(yè)有動機加強內(nèi)部控制。鑒于此，本文認(rèn)為“滬港通”交易機制實施后，股價波動性預(yù)期高的企業(yè)更愿意提升內(nèi)部控制質(zhì)量。為驗證以上觀點，本文采用不考慮分紅的標(biāo)的股票日回報率數(shù)據(jù)，通過計算各年度股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差作為股價波動性的代理變量。檢驗結(jié)果如表7所示，交乘項treat×post的系數(shù)在股價波動性預(yù)期低組中雖然為正，但均不顯著，而在股價波動性預(yù)期高組中均在1%水平上顯著為正；同時，組間差異檢驗顯示均存在顯著差異。這表明“滬港通”交易機制對內(nèi)部控制的提升作用在股價波動性預(yù)期高組更加顯著，也進一步驗證了股價波動性風(fēng)險控制機制。

(二) 外部機制

1. 審計師聲譽風(fēng)險?，F(xiàn)有研究表明資本市場開放對審計質(zhì)量提出了更高要求[7]，而高質(zhì)量審計能夠提高企業(yè)內(nèi)部控制的有效性[30-31]。審計師聲譽作為審計質(zhì)量的基礎(chǔ)，對審計質(zhì)量能夠產(chǎn)生重要的影響，當(dāng)審計師聲譽受損時，人們會質(zhì)疑其審計質(zhì)量，且這種聲譽毀損效應(yīng)會進一步傳染擴散，從而導(dǎo)致更大的客戶損失[32]。不同的審計師面臨的聲譽風(fēng)險存在差異，聲譽較高的審計師能夠獲得境外機構(gòu)投資者更多的信任，相較來說，聲譽較低的審計師提供的產(chǎn)品更容易受到質(zhì)疑。因此，相對于聲譽較高的審計師，聲譽較低的審計師將會面臨更加嚴(yán)厲的監(jiān)督，其潛在的訴訟風(fēng)險和聲譽風(fēng)險更大。為了避免聲譽損失和提高審計質(zhì)量，聲譽較低的審計師會加大對企業(yè)內(nèi)部控制的測試力度；同時，受到外部壓力的審計師也會將這種壓力傳導(dǎo)至企業(yè)內(nèi)部，從而促進內(nèi)部控制質(zhì)量的提升。

本文按照是否聘請國際“四大”會計師事務(wù)所的審計師，將樣本劃分為審計師聲譽風(fēng)險高和低兩組。由于相較于國際“四大”，非“四大”會計師事務(wù)所的審計師更可能受到質(zhì)疑，聲譽風(fēng)險更高。如表8 Panel A所示，“四大”審計師分組中，交乘項treat×post的系數(shù)均不顯著，非“四大”審計師分組中交乘項treat×post的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正；同時，組間差異檢驗顯示均存在顯著差異。這表明“滬港通”交易機制加強了審計師的聲譽風(fēng)險意識，從而促進了企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的提升，審計師聲譽風(fēng)險機制得到驗證。此外，考慮到結(jié)果的穩(wěn)健性，本文繼續(xù)以是否聘請國際“四大”、國內(nèi)“十大”會計師事務(wù)所的審計師，將樣本重新劃分為審計師聲譽風(fēng)險高和低兩組，回歸結(jié)果如表8 Panel B所示，treat×post的系數(shù)均在非“四大”“十大”審計師組顯著，進一步支持了審計師聲譽風(fēng)險機制。

表8 審計師聲譽風(fēng)險的機制檢驗結(jié)果

表9 政府部門監(jiān)管力度的調(diào)節(jié)作用

2. 政府部門監(jiān)管力度。政府部門的監(jiān)管是重要的外部監(jiān)管機制，有助于完善內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化信息環(huán)境，進而影響企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量[11，19]。由于在政府部門監(jiān)管嚴(yán)格的地區(qū)，司法監(jiān)督和制度約束更加規(guī)范，投資者保護程度較高，公司面臨較高的違規(guī)處罰成本，因此企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量較高。而在政府部門監(jiān)管較弱的地區(qū)，企業(yè)更可能進行一些投機行為，投資者保護程度較低。在這種情況下，一方面，投資者的防御心理較重，對企業(yè)內(nèi)部控制建設(shè)更加關(guān)注，另一方面，資本市場開放能夠加強政府監(jiān)管部門對標(biāo)的上市公司的監(jiān)管，從而提升企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量。因此，本文預(yù)計“滬港通”交易機制的實施對內(nèi)部控制質(zhì)量的提升作用在政府部門監(jiān)管較弱的地區(qū)更加顯著。為了驗證這一推論，根據(jù)樊綱編制的“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境”指標(biāo)，按各省份得分中位數(shù)劃分為政府部門監(jiān)管嚴(yán)格和監(jiān)管較弱兩組，分?jǐn)?shù)越高表明政府監(jiān)管越嚴(yán)格。檢驗結(jié)果如表9所示，在政府監(jiān)管嚴(yán)格的組中，交乘項treat× post的系數(shù)均不顯著；在政府監(jiān)管較弱的組中，交乘項treat×post的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，這表明“滬港通”交易機制實施的影響主要體現(xiàn)在政府部門監(jiān)管較弱的地區(qū)，政府部門監(jiān)管機制得到驗證。

六、 結(jié)論性評述

借助“滬港通”這一準(zhǔn)自然實驗，本文檢驗了資本市場開放以及境外投資者進入對企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的影響。實證研究發(fā)現(xiàn)，在控制了其他因素的影響后，“滬港通”交易機制的實施顯著提升了內(nèi)地上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量。通過安慰劑檢驗、更換主要變量、改變樣本及其時間周期等穩(wěn)健性測試后，結(jié)論不變。進一步研究發(fā)現(xiàn)，“滬港通”交易機制對內(nèi)部控制的影響主要通過內(nèi)部和外部兩種機制作用于企業(yè)內(nèi)部控制，內(nèi)部機制是股價波動性風(fēng)險控制，外部機制包括審計師聲譽風(fēng)險與政府部門監(jiān)管。

“滬港通”是我國資本市場進一步對外開放的重要制度創(chuàng)新。隨著我國資本市場開放程度的日益提升，研究“滬港通”交易機制實施帶來的經(jīng)濟后果具有重要的理論價值和實踐意義。本文結(jié)論的政策啟示在于：第一，鼓勵上市公司提升內(nèi)部控制質(zhì)量與信息披露水平，努力向外界傳遞積極的信號以吸引中介機構(gòu)和外部投資者的關(guān)注，打造國際品牌。第二，政府部門應(yīng)繼續(xù)調(diào)整和制定相關(guān)的政策，如放寬交易額度限制、調(diào)整標(biāo)的上市公司范圍等。第三，應(yīng)進一步深化金融市場改革，加快推進資本市場高水平對外開放，促進境內(nèi)外資本市場互聯(lián)互通。

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