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近期信用債市場出現(xiàn)大幅波動，華晨集團(tuán)、紫光集團(tuán)和永城煤電相繼爆發(fā)信用違約，紫光集團(tuán)與永城煤電均為AAA級國企，相關(guān)信用債價(jià)格暴跌，由此引發(fā)市場對信用債的擔(dān)憂情緒。

如何看待信用債市場的違約風(fēng)波？市場對債市的悲觀情緒會否蔓延至股票市場？財(cái)聯(lián)社記者采訪了多家機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、首席投顧等專業(yè)人士。

花長春：以史為鑒得到五點(diǎn)啟示，大面積違約潮不太可能

國泰君安研究所首席全球經(jīng)濟(jì)學(xué)家花長春向財(cái)聯(lián)社記者表示，復(fù)盤“三次違約潮”：第一波（2014.3-2015.10）；第二波（2015.11-2016.12）；第三波（2018.1-2019.12），以史為鑒，得到五點(diǎn)啟示。

第一，歷次違約潮出現(xiàn)的宏觀背景及條件及對此輪違約蔓延程度的啟示：違約潮的“三部曲”為“加杠桿”+“產(chǎn)能過?！?“貨幣收緊”，也就是說，有較大的經(jīng)濟(jì)周期波動的影響。

此輪與以往區(qū)別在于，以往三輪違約潮在很大程度上是經(jīng)濟(jì)周期波動的結(jié)果，而此輪則是地方政府財(cái)力不濟(jì)的背景下難以為轄區(qū)“僵尸”國企兜底的結(jié)果。

對此輪蔓延程度的啟示，在杠桿、產(chǎn)能等沒有出現(xiàn)大問題背景下，大面積違約潮不太可能。但經(jīng)歷過疫情的沖擊，地方財(cái)力受損嚴(yán)重的省市，的確可能被迫實(shí)施清理其轄區(qū)的“僵尸”企業(yè)的需求。

第二，歷次違約潮的行業(yè)特征及對此輪信用事件行業(yè)分布的啟示：第一波在新能源（光伏等），周期類行業(yè)；第二波中鋼鐵、煤炭類周期行業(yè)占絕對主導(dǎo)；第三波擴(kuò)至中上游原料、中游制造、周期板塊、可選消費(fèi)（紡織服裝）、必選消費(fèi)（食品飲料）多行業(yè)。

此輪的違約事件行業(yè)特征不太明顯，大概率集中在現(xiàn)存的“僵尸”國企。

第三，歷次違約潮的區(qū)域特征及對此輪信用事件區(qū)域分布的啟示，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)周期波動（加杠桿+產(chǎn)能過剩+政策收緊）而產(chǎn)生的違約潮，違約次數(shù)出現(xiàn)較多的是在北京、山東、廣東、江蘇、上海、遼寧等6省市。

此輪因?yàn)榈胤截?cái)力受損嚴(yán)重而“有心無力”救助區(qū)域（如東北、西南等地）值得重視。

第四，歷次違約潮后，宏觀政策變動的啟示，宏觀上，歷次違約潮并未能改變貨幣政策大方向，可能邊際上有些調(diào)整，此輪恐也一樣。

第五，歷次違約潮后，經(jīng)濟(jì)走勢的啟示，因?yàn)椤坝行颉?、可控處置僵尸，?jīng)濟(jì)受波及程度相對有限，不改變2021年經(jīng)濟(jì)形態(tài)。

李湛：信用風(fēng)險(xiǎn)弱化“國企信仰”加持，部分地區(qū)將面臨信用緊縮

中山證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛向財(cái)聯(lián)社記者表示，近期信用債市場爆發(fā)了多起地方國企信用風(fēng)險(xiǎn)事件，永煤控股的超預(yù)期違約導(dǎo)致市場避險(xiǎn)情緒快速抬升，引發(fā)了相關(guān)債券大幅折價(jià)、公募基金凈值大跌、資產(chǎn)拋售和債券取消發(fā)行等一系列連鎖反應(yīng)。

市場巨震的根源在于永煤控股的違約缺乏清晰的邏輯可尋，具有明顯的超預(yù)期性，市場由對發(fā)行主體還款能力的擔(dān)憂轉(zhuǎn)向?qū)ζ溥€款意愿的質(zhì)疑，信用債信用分析的基礎(chǔ)被動搖，部分金融機(jī)構(gòu)采取一刀切的風(fēng)控政策處置具有類似風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂的資產(chǎn)。

超預(yù)期信用風(fēng)險(xiǎn)事件對市場的流動性沖擊可控，但信用債市場加速分化已成為必然趨勢。永煤控股給市場所帶來的沖擊與包商銀行有相似之處。

2019年5月24日包商銀行因嚴(yán)重信用風(fēng)險(xiǎn)被實(shí)行接管導(dǎo)致同業(yè)剛兌打破，短期內(nèi)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，債券市場現(xiàn)流動性風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)在監(jiān)管層采取多項(xiàng)舉措呵護(hù)市場流動性之后市場流動性危機(jī)解除，但包商銀行風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致中小金融機(jī)構(gòu)加速分化成為了客觀事實(shí)。若信用風(fēng)險(xiǎn)事件不再繼續(xù)大規(guī)模發(fā)酵，市場情緒宣泄之后在監(jiān)管層對市場流動性的呵護(hù)下流動性風(fēng)險(xiǎn)可控。但本次信用風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生弱化了“國企信仰”對投資主體的加持，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下降，信用分化成為必然趨勢。未來東三省和河南省等部分財(cái)力較弱或信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)地區(qū)的地方政府及國有企業(yè)、產(chǎn)能過剩行業(yè)將面臨信用收縮，再融資難度上升。

對股市而言，一方面，受市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響具有永煤控股類似特征的主體或面臨一定的沖擊；另一方面，由于市場流動性受到?jīng)_擊，短期內(nèi)股市情緒被壓制，但在市場情緒發(fā)泄后壓制因素能較快消除，影響有限。

伍超明：宏觀對沖政策轉(zhuǎn)向常態(tài)，債務(wù)負(fù)擔(dān)較重企業(yè)面臨償付壓力

財(cái)信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍超明向財(cái)聯(lián)社記者表示，近期信用債市場違約事件增加，原因較為復(fù)雜，如果僅從宏觀經(jīng)濟(jì)層面角度看，大概是以下幾方面因素共同作用的結(jié)果。

一是近些年來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型速度加快，并取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，隨著經(jīng)濟(jì)形態(tài)變化，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相對于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)而言，盈利能力較低，但存量債務(wù)負(fù)擔(dān)更重，所以抗風(fēng)險(xiǎn)沖擊能力相對較低，容易在經(jīng)濟(jì)需求下降和經(jīng)濟(jì)增速放緩的時(shí)候，出現(xiàn)債務(wù)償付問題。

二是2017年以來，國內(nèi)接連遭遇金融降杠桿、中美貿(mào)易摩擦升溫、新冠肺炎疫情三連沖擊，企業(yè)盈利持續(xù)承壓，如截止2020年9月，國內(nèi)工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)增速已連續(xù)21個(gè)月為負(fù)，創(chuàng)1996年有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來最長負(fù)增長記錄，且今年采礦業(yè)、石油等燃料加工業(yè)利潤降幅尤其大，分別達(dá)到38%和64%。

三是企業(yè)部門杠桿率高企且提升較快，面臨的償債壓力較大。如根據(jù)國際清算銀行（BIS）數(shù)據(jù)，2020年一季度，國內(nèi)企業(yè)部門杠桿率達(dá)到159.1%，較全球平均水平高63.1個(gè)百分點(diǎn)，較2019年末提升近10個(gè)百分點(diǎn)；根據(jù)社科院宏觀杠桿率數(shù)據(jù)，上半年國內(nèi)非金融企業(yè)杠桿率達(dá)到164.4%，較去年底提高13.1個(gè)百分點(diǎn)。上述數(shù)據(jù)表明，在疫情沖擊和經(jīng)濟(jì)增速放緩背景下，企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)加重，償付風(fēng)險(xiǎn)增加。

向后看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)穩(wěn)定復(fù)蘇，企業(yè)盈利也將持續(xù)改善，將一定程度改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表。但部分“造血”能力較差、存量債務(wù)水平過高的企業(yè)，尤其是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)，如果市場信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平抬升，那么融資成本和融資難度均將提高。隨著疫情期間宏觀對沖政策由非常態(tài)逐步轉(zhuǎn)向常態(tài)，如2021年3月末延期還本付息政策即將到期等，預(yù)計(jì)債務(wù)負(fù)擔(dān)較重企業(yè)面臨的償付壓力將上升，信用債市場風(fēng)險(xiǎn)暴露是否會增加，值得觀察和分析。

宋清輝：債券違約規(guī)模不大對A股影響有限，但須回避違約公司

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝向財(cái)聯(lián)社記者表示，目前，債券違約整體看規(guī)模并不大，更多是對個(gè)別公司和行業(yè)的沖擊，對權(quán)益資產(chǎn)（A股）整體影響有限。當(dāng)然，一旦相關(guān)上市公司（例如紫光集團(tuán)和永城煤）的債券出現(xiàn)違約，對其經(jīng)營管理將形成較大的沖擊，股價(jià)也將大跌，投資者應(yīng)予以回避。預(yù)計(jì)今明兩年仍會出現(xiàn)部分公司的債券違約現(xiàn)象，投資者對于一些現(xiàn)金流不佳、負(fù)債率高企的公司應(yīng)該保持謹(jǐn)慎。

與此同時(shí)，建議投資者在購買相關(guān)券商資管、債券基金時(shí)應(yīng)注意其持倉情況和風(fēng)險(xiǎn)等級，應(yīng)盡量選擇規(guī)模較大、持有債券等級較高的產(chǎn)品。未來，隨著監(jiān)管層持續(xù)發(fā)力紓解企業(yè)融資困難，并通過多個(gè)舉措支持企業(yè)發(fā)展和改善相關(guān)企業(yè)融資環(huán)境，未來債券違約情況將有所緩解。

郭樹華：絕大多數(shù)信用債危機(jī)會化解，但不排除少量品種極端情況出現(xiàn)

太平洋證券首席投顧郭樹華向財(cái)聯(lián)社記者表示，此次信用債風(fēng)波影響比較大，主要是由于永城煤電等屬于評級較高國企，永城煤電信用債違約對其他此類債券形成負(fù)面導(dǎo)向，存在逃廢債嫌疑，其他信用債的價(jià)格暴跌也是受此影響，流動性偏緊也對信用債產(chǎn)生一定影響。

此外，地方政府管理層或不會任由此類市場現(xiàn)象擴(kuò)大，后續(xù)可能會采取一定的措施，包括央行可能會通過公開市場投放貨幣維持流動性，一些地方政府可能做一些積極重組來提振債券投資者信心，絕大多數(shù)的這種信用危機(jī)可能都會化解，但不排除少量品種可能會出現(xiàn)極端情況。

對于股市影響不會特別大，僅僅是一個(gè)短期的影響，因?yàn)樾庞脗袌雠c股市中間有隔斷層，只要公司業(yè)務(wù)經(jīng)營能夠持續(xù)，債務(wù)危機(jī)并不足以完全反應(yīng)到股價(jià)中。短期下跌之后，有可能會迎來重新抄底的機(jī)會，所以說對整體的這個(gè)市場影響來講，其實(shí)更多的是心態(tài)上的影響。

最終來講，股價(jià)還是會遵循價(jià)值投資理念，股價(jià)與公司的基本面相匹配，其中會有價(jià)格重塑的一個(gè)過程。

吳照銀：信用債波動對股市影響很小，對分紅收益率高股票形成利好

中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀向財(cái)聯(lián)社記者表示，最近信用債出現(xiàn)了較大的波動，一方面是由于整體債券市場受到貨幣政策擾動，債券收益率整體上行。這在一輪貨幣擴(kuò)張然后貨幣政策正常化以后都會出現(xiàn)這種現(xiàn)象，比如2011年底和2016年底都出現(xiàn)過。

另一方面與最近網(wǎng)傳的某些信用債發(fā)行主體惡意逃廢債有關(guān)。實(shí)際上真正違約的很少，但是造成了債券市場的踩踏。貨幣政策的擾動通過金融市場的調(diào)節(jié)以后會平靜下來，債券市場再經(jīng)過一段時(shí)間調(diào)整就會有機(jī)構(gòu)資金進(jìn)入。違約債券總量很少，相信不久地方政府會協(xié)調(diào)解決方案，因?yàn)槿绻承┑胤揭驗(yàn)閭€(gè)別信用債惡意違約，會導(dǎo)致該地區(qū)今后的融資困難重重，也會導(dǎo)致融資成本大幅上升。

信用債波動對股市影響很小，直接的影響就是讓投資者擔(dān)心一些金融機(jī)構(gòu)壞賬上升，但因?yàn)檎嬲`約債券很少，壞賬實(shí)際影響很小。但從投資者的大類資產(chǎn)配置角度看，很多低估值的上市公司的分紅收益率已經(jīng)高于其債券收益率，這會吸引一些債券投資資金賣債買股，這對股票市場是利好，尤其是對低估值分紅收益率高的股票是更大的利好。

興業(yè)證券：需提防信用債可能面臨的繼續(xù)調(diào)整，權(quán)益資產(chǎn)或?qū)⒋蠓芤?/span>

興業(yè)證券發(fā)表了相關(guān)研報(bào)，興業(yè)證券策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，近期市場資金面略緊張，疊加AAA級國企信用債違約，造成一定程度的交易踩踏，短期需要提防信用債包括城投債市場可能面臨的波動與繼續(xù)調(diào)整。

今年三季度以來，不少偏債混合型基金和銀行理財(cái)產(chǎn)品的資金進(jìn)入股市，隨著年底臨近，面臨一定的業(yè)績考核與產(chǎn)品贖回的壓力，若出于流動性或折價(jià)等因素導(dǎo)致其無法賣出債券持倉，市場對債市的悲觀情緒或蔓延至股票市場。

關(guān)注三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之“防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)”可能的窗口期，如《網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》、《健全上市公司退市機(jī)制實(shí)施方案》、2020年底所有分級基金完成轉(zhuǎn)型等，階段性對市場情緒和風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生的沖擊。

興證策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，中長期來看，曾經(jīng)低風(fēng)險(xiǎn)高收益的AAA級國企信用債風(fēng)光不再，未來信用債的定價(jià)體系中，曾被認(rèn)為不是問題的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將得到其應(yīng)有的權(quán)重，從而重塑我國整個(gè)資本市場的風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)體系，權(quán)益類資產(chǎn)的相對性價(jià)比得到提升，這正是興證策略團(tuán)隊(duì)在2019年鮮明提出并強(qiáng)調(diào)的國內(nèi)史無前例的金融供給側(cè)改革打破“剛兌神話”，帶來新一輪資產(chǎn)荒，權(quán)益資產(chǎn)或?qū)⒋蠓芤妗?/p>